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文I李Lin环球
编辑I李Lin环球
前言
咱们开门见山。从2022年到现在，如果你问我关于A股最核心的看法，我翻来覆去其实就一句话：市场行不行，根儿上得看钱够不够，也就是货币环境。
但光知道这个还远远不够，你得更深一层，看懂这钱到底是怎么印出来的。
中美印钞逻辑
人民币的发行，至今依然主要锚定在以美元为核心的一揽子外汇储备上。这就引出了一个灵魂拷问：咱们过去这些年的印钞方式，跟美国人是同一个路子吗？
理论上讲，如果一个国家的货币能一直印，那它的股市，这个巨大的资金蓄水池，水位就该一直涨。但现实显然不是这样。
货币能不能一直愉快地印下去，不是印钞机说了算，是供需关系这个底层规律在管着。
我们过去的经济周期，之所以扩张起来凶猛，收缩起来又剧烈，道理我得从头掰扯。现在全网都在说“产能过剩”，但你仔细琢磨，这事儿是十五年前、二十年前就有的吗？根本不是。
我1984年出生，我们八零后这代人，包括许多九零后，童年的记忆底色不是东西多得卖不掉，而是供给不足。
我发明过一个“杯子模型”来解释这其中的门道。假设第一年，我生产了100个杯子，国家对应印了1000块钱，一个杯子10块。第二年，我还是只生产了100个杯子，但我多印了钱，市场上有2000块在流动，杯子涨到15块一个。
虽然物价涨了，但问题不大。为什么？因为只要第三年，我的产能能跟上来，比如生产了300个杯子，这时候哪怕我加点息，控制一下流动性，钱还是可以继续印的。
哪怕第三年我只印了1000块，总共4000亿对应300个杯子，单价13块多，三年从10块涨到13块，感受并不强烈。甚至我再收紧点，只印500块，总资金3500块，杯子价格反而能降到12块以下。
但换一种剧本就恐怖了。如果我第一年还是100个杯子、1000块钱，第二年我照样只生产100个杯子，却一口气印了9000块钱，杯子价格直接飞到50块一个。这下麻烦就大了。
因为到第三年，即便我拼了命也只能多生产100个，一共300个杯子。
这时候，哪怕我一分钱不印了，这300个杯子每个也得卖30多块，物价根本下不来。所以当产能扩张完全跟不上印钞速度时，唯一的办法就是做一场“外科手术”——缩表。
主动把市场上的钱收回来，从1万块抽干到6000甚至5000，对应300个杯子，单价才能回到16块左右这个相对正常的范围。我们之前，就碰到过这种典型困境。
那为什么会形成这种局面？得回到我之前反复强调的第二句话：人民币的发行逻辑。
把时钟拨回90年代，1994年汇率并轨，1995年我们基本就确定了对美元的锚定，而2015年的“811汇改”后，又转向了参考一篮子货币。
但核心没变，我们的货币之锚，很大程度上系于外汇储备。90年代初，有句口号深入人心，“不管黑猫白猫，抓住老鼠就是好猫”。
当时那只最关键的“老鼠”，就是外汇。全国上下拧成一股绳的核心任务，就是出口创汇。
我们生产力的进步是实打实的，但一个独特的传导链条就此形成：我们拼命生产，但多出来的巨大产能，并没有优先去满足和提升国内老百姓的消费需求，而是冲向了海外市场，转化成了对外的供给。
这就好比，我明明第二年有能力生产200个杯子了，但我仍只放100个在国内市场，另外100个全卖给外国人，换回美元。这些美元变成我们的外汇储备，而外汇储备一增加，又被动地投放出了大量的人民币基础货币。
你看懂了这个链条就明白，那多出来的100个杯子的产能，非但没有成为平抑国内物价的“援军”，反而摇身一变，成了国内货币超发的“先锋”。
这一逻辑完美地解释了过去几十年的周期律动。80年代中到1994年，是典型的扩张期，伴随着物价闯关，大家第一次见识了两位数通胀的威力。
接着就是94年到2004年的收缩与调整，那是一轮深刻的经济体制转型。到04、05年之后，又一个扩张周期开启，但这次物价的感受非常奇特。
我总拿自己的经历说事，2002年我刚去清华那会儿，东门外的盖浇饭，一份三块五。到了06、07年我读研时，价格基本还在三块五到四块之间晃悠，感觉日子很稳定。
可等我离开几年再回来，到了2011、2012年左右，突然发现，十块钱以下的东西已经绝迹了，随便吃点都要十几块。更别提房子了，房价那几年的涨幅刻进了每个国人的记忆里。然后呢？然后就是我们熟悉的又一轮收缩。
这就是“外汇驱动型增长”下特有的“冰火两重天”：工业制成品因为强大的产能在国内“通缩”，而以食品、住房为代表的不可贸易品和服务业，却在货币的洪流中经历着“通胀”。
好，我们再来看大洋彼岸。为什么说现在的情况西方自己也很陌生？因为过去一百年，美国压根没真正遭遇过持久的供给问题。
它自己首先当过“世界工厂”，后来即便让位，在全球一体化的浪潮下，有我们这样意愿强烈、能力超群的生产者，用海量而廉价的商品，全力填补着它的需求缺口。
这个逻辑在2008年次贷危机前运转得完美无瑕，全球贸易、投资数据一路高歌猛进。
但真正的分野出现在2010年之后。全球化开启了倒车，各国从追求极致的“离岸外包”效率，开始转向强调供应链安全的“在岸”或“近岸”布局。
现在整个西方世界面临的困境，本质上不是教科书上的货币问题，不是什么“水多了加面，面多了加水”的技术活。问题的核心变了，变成了整个西方世界实实在在的供给不足。
劳动力短缺、供应链重构带来的摩擦成本、能源转型的阵痛，都在系统性地削弱供给能力。
所以我的结论很明确：不是凯恩斯的那套理论错了，也不是弗里德曼的货币主义失效了。
理论的适用性依赖于前提条件。如今西方遇到的这个条件——即持续、广泛、根源性的供给约束——是过去几百年他们未曾见过的新考题。理论还是那些理论，但参加考试的环境已经彻底变了。
结语
到这儿，你大概就能把货币的潮汐、产能的流转、政策的进退与世界的变局，串在一条线上了。看懂了供给的硬约束，才看得懂货币的松与紧，也才看得懂全球资产定价这盘大棋的未来走向。
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